做和造纸行业2006年2季度报告三

造纸行业2006年2季度报告(三)

香港上市的造纸企业的估值水平更具有参考意义 香港上市的造纸企业与国内造纸企业很类似：市场在国内、原料在国外、投入大量资金引进先进造纸设备、高负债率，也同样面临产能过剩和国家环保政策趋于严厉的行业问题。

国内造纸龙头企业多为文化用纸企业，行业增长率稍低；国内企业对进口原料的控制力不如理文、玖龙等企业，抗风险能力偏弱。我们认为国内造纸龙头企业的市盈率略低于理文、玖龙在 倍较为合理，目前估值水平偏低。

选择股票的策略

在产能过剩、行业景气下降的过程中选择具备核心竞争力、管理能力强、产品结构合理、成本优势明显的公司。

选择林浆纸一体化，抗风险能力强的公司。

行业内重点公司简析

华泰股份

公司是国内最大的纸龙头企业，目前有年产高档纸40 万吨的生产能力。与同类公司相比，公司的设备先进、管理严格、机制灵活、成本控制好，纸吨纸成本约3000 元，接近国外同行水平，是纸行业中竞争力最强的企业。

公司2005 年底和2006 年底将各有40 万吨纸产能投产，预计市场份额将达到30%左右，市场地位将进一步加强；公司和斯特拉恩索的合资的20 万吨SC 纸项目预计明年3 月正式签约；公司林浆纸一体化项目刚获国家有关部门批准。

公司清河文化纸生产基地的生产经营逐渐进入正轨，文化纸产能达到30万吨以上。目前文化纸的产能利用率已经提高到90%以上，毛利率也略有上升。我们认为，清河商务部和海关总署公布2015年出口许可证管理货物目录文化纸基地的投产实现了文化纸生产的转移，对于缓解公司本部的水资源和污水处理的紧张状态有很大意义。

公司2006 年利润增长点来自40 万吨纸项目和清河文化纸项目。40万吨纸项目去年12 月已经顺利投产，预计06 年1 月正式进行纸生产；清河文化纸项目去年5 月投产，05 年生产半年，06 年色差影响因素众多全年生产。另外公司交税时采用双倍加速折旧方法计算设备折旧基本抵消了费用的增长。

公司新建的10 万吨化机浆项目预计06 年3 月投产，投产后化机浆的生产成本预计可以控制在2600 元/吨，可以适当减少文化纸生产过程中进口木浆（市场价格约5000 元/吨）的使用量。

公司另一个40 万吨纸项目正在进行土建，设备订购的信用证也已开出。我们预计该项目将于2006 年底之前投产，若不考虑在融资公司的负债率2006 年底将提高到60%以上。

我们维持上次2006 年全年盈利预测1.380 元不变，并维持“买入”建议

晨鸣纸业

公司是国内造纸行业龙头企业，目前有年产机制纸 250 万吨的生产能力，是全球造纸50 强之一，经济效益连续11 年国内第一。公司的设备先进、管理严格、机制灵活、成本控制好，是我国造纸行业中综合竞争力最强的企业。

我们认为，在经济增长方式由高能耗高污染为代价的粗放式向可持续发展的循环经济增长方式转变的环境下从而塑料基底的涂料能快速固化，国内造纸行业的产业整合和优胜劣汰的过程必然加快。晨鸣纸业作为综合实力、谈判能力和整合能力最强的优势企业，成为产业整合最后大赢家的可能性最大。

公司35 万吨涂布白纸板项目和20 万吨轻涂纸项目已经于1 季度顺利投产，预计将于2 季度开始产生效益；2005 年开始公司自制浆比例大幅度提高，对应国际浆价波动的抗风险能力明显加强，我们预计今年的产品综合毛利率将有所回升。

公司收购了吉林纸业原来的主要固定资产：5600mm 纸生产线两条，年生产能力15 万吨；在建6346mm 轻涂纸生产线一条，年生产能力 20万吨；纸浆生产线5 条，年生产能力36 万吨。收购上述资产后，吉林晨鸣纸业有限公司可形成年产 40 万也可为应变控制或位移控制吨的机制纸生产能力。

我们预计公司2005 年EPS 为0.515 元，06 年EPS 为0.714 元，建议买入。

岳阳纸业

公司节水项目一期7 月投产后每个月可以节约成本200 多万元，2006 年3月节水工程2 期投产后，每月可节约成本100 万元。

公司掌握了多种工艺，可以根据市场情况，利用品种丰富的自制浆生产高质量的纸、轻涂纸、整饰胶版纸、轻型纸、热敏原纸和无碳复写原纸等不同品种的纸张。预计公司2006 年将增加轻涂纸、热敏原纸等非纸的产量，规避纸周期影响。

公司目前尚有美元贷款本金4540 万美元，人民币升值后产生953 万元的汇兑损益。若人民币持续升值，06 年仍然会有大量的汇兑损益。

公司自营的85 万亩速生林账面价值目前约5.6 亿元，2007 年进入轮伐期后，仅70 万亩速生杨树每年可贡献收入420 百万元，6 年的木材总价值约18.9 亿元，贴现的净收益为49308 万元，合每股1.83 元。

公司已与国家林业局的碳汇委员会建立了良好的沟通渠道，并有一个以茂源林业副总带队的小组在北京公关项目申请立项的事宜，07 年谈会项目可能给投资者惊喜。

我们预计公司2006 年主营收入 1865.27 百万元，净利润91 百万元，EPS为0.339 元。根据我们的估值模型，我们对公司的合理价值区间为4..09 元，且我们认为目前公司的林业资产被市场低估，建议买入。

公司投资评级的说明：

强买：预期未来6－12 个月内上涨幅度在20%以上；

买入：预期未来6－12 个月内上涨幅度在10%－20%；

持有：预期未来6－12 个月内变动幅度在 -10%－10%；

减持：预期未来6－12 个月内下跌幅度在10%－20%；

卖出：预期未来6－12 个月内下跌幅度在20%以上。

行业投资评级的说明：

增持：预期未来3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%以上；

持有：预期未来3－6 个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%－5%；

减持：预期未来3－6 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。

首页三类投资建议图标中反色表示为本次建议，箭头方向表示从上次的建议类型调整为本次的建议类型。

长期竞争力评级的说明：长期竞争力评级着重于行业基本面，评判未来两年后行业综合竞争力与全市场所有行业均值比较结果。优化市盈率计算的说明：行业优化平均市盈率中，在扣除行业内所有亏损股票后，过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除，预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。

市场优化平均市盈率中，在扣除沪深市场所有亏损股票后，过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除，预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。

信息来源：国金证券